1月27日，江蘇澤潤新能科技股份有限公司（簡稱“澤潤新能）創業板IPO提交注冊，公司保薦機構為

　　2021-2023年，澤潤新能業績高速增長，但2024年上半年增速明顯放緩，營收和凈利潤全年化復合增長率分別降至26.86%和32.07%。公司面臨應收賬款高企、毛利率下滑雙重壓力，2024年上半年應收賬款達4.43億元，毛利率降至24.92%。光伏行業供需失衡導致產品價格持續走低，原材料成本占比超70%，未來或面臨價格-毛利率雙殺風險，澤潤新能可持續成長性存疑。

　　報告期內，澤潤新能研發投入低于同行，2024年上半年研發費用率3.51%，低于可比公司均值4.49%。銷售費用率1.34%，顯著高于同行。研發團隊學歷偏低，本科以下占比68%，核心技術人員學歷普遍不高。澤潤新能雖擁有99項專利，但27項發明專利中17項為2023年突擊獲得，2024年未有新增發明專利，研發創新能力存疑。

　　此外，澤潤新能主營光伏組件接線盒，產品結構單一，下游集中于光伏行業。澤潤新能計劃募資7.20億元，主要用于擴產，但產能利用率真實性存疑，實際利用率或遠低于披露數據。客戶集中度高，對第一大客戶A依賴較大，而A的薄膜組件技術路線市場占比持續下降，面臨淘汰風險。光伏行業產能過剩，市場競爭加劇，公司業績穩定性和可持續發展能力存不確定性。

　　2021年至2023年，澤潤新能的營業收入從2.97億元增長至8.44億元，復合增長率高達68.70%；凈利潤從0.38億元增長至1.20億元，復合增長率達78.32%。然而，2024年上半年，澤潤新能營收為4.20億元，凈利潤為0.75億元。若將2024年上半年數據全年化（假設下半年與上半年持平），2022年至2024年營業收入復合增長率降至26.86%，凈利潤復合增長率降至32.07%，增速大幅放緩。

　　報告期各期末，澤潤新能應收票據、應收賬款和應收款項融資賬面價值合計從1.37億元攀升至4.43億元，占資產總額的比例始終超過40%，2022年甚至達到48.21%。

　　同時，由于客戶集中于國內外大型光伏組件企業，行業集中度較高，若客戶經營惡化或賬款回收延遲，公司將面臨壞賬風險。

　　與此同時，澤潤新能毛利率呈現逐年下滑趨勢：2021年至2024年上半年，主營業務毛利率從27.11%降至24.92%，其中晶硅電池組件領域接線%。這一變化與產品價格持續走低直接相關——2022年接線年上半年進一步跌至14.82元/套。原材料成本占比超70%，加劇了盈利壓力，若電纜線、二極管等主要原材料價格上漲，毛利率或將被進一步壓縮。

　　更深層的風險來自行業競爭。2023年以來，光伏行業因技術革新和產能擴張導致供需失衡，下游客戶將成本優化壓力傳導至輔材環節。盡管公司所在的光伏接線盒行業周期性較短，但產品價格下行趨勢已難以逆轉。若未來行業競爭持續加劇或下游需求銳減，公司經營業績可能面臨下滑的風險。

　　值得關注的是，澤潤新能應收賬款規模上漲與毛利率下滑形成雙重夾擊，一方面，賒銷擴張雖短期內支撐營收增長，但現金流壓力逐年累積；另一方面，毛利率持續走低反映出議價能力削弱。在光伏行業周期性調整的背景下，這種商業模式能否持續支撐澤潤新能的“增長故事”，仍需打上一個問號。

　　注冊稿顯示，報告期內，澤潤新能的研發費用分別為1119萬元、1908萬元、3173萬元和1472萬元，研發費用率分別為3.77%、3.66%、3.76%和3.51%，而可比公司中研發費用率平均值分別為3.79%、3.27%、3.75%和4.49%。

　　研發費用率占比分別達到了4.75%、4.59%、4.13%，而澤潤新能2024年上半年研發費用率僅為3.51%，遠低于同行平均值4.49%。

　　此外，報告期內，澤潤科技的銷售費用率依次為1.49%、1.30%、1.38%、1.34%，而可比同行公司的依次為0.53%、0.61%、0.91%和0.84%，澤潤科技銷售費用率顯著高于同行可比公司，公司似乎存在重營銷輕研發的情形。

　　與此同時，澤潤新能的研發團隊學歷也普遍偏低，報告期各期末，澤潤新能研發人員數量分別為36人、52人、74人、75人，其中研發人員學歷為本科以下的人數分別為31人、41人、53人、51人，占各期末研發人員總數的比例分別為86.11%、78.85%、71.62%、68.00%，占比較大。澤潤新能的5名核心技術人員中，僅有1人學歷為EMBA在讀，其余均為本科或大專學歷。

　　澤潤新能稱研發團隊中本科以上學歷占比較低的主要系，公司核心技術人員負責主導研發路線，具體研發執行活動需要具備豐富工藝技術經驗的員工，相比學歷水平更注重研發人員在工藝技術方面的經驗，且公司主要研發人員均具有多年的研發經歷，研發經驗豐富，能夠滿足公司目前發展階段對研發人員的要求。

　　在注冊稿中，澤潤新能自述擁有國內專利99項，其中發明專利27項，實用新型專利65項，外觀設計專利7項。

　　然而，這27項發明專利，有17項是在2023年5月至2023年9月之間突擊獲得，說明此前澤潤新能僅有10項發明專利在手，另外，其中還有一項專利“卷圓端子及其制造方法”卻是在2012年繼受取得。

　　IPO魔女注意到，在上會稿中，澤潤新能披露的專利數量為62項，其中發明專利10項，實用新型專利45項，外觀設計專利7項。與上會稿中相比，在注冊稿中，公司新增20項新型專利。

　　澤潤新能主要從事光伏組件接線盒的研發、生產和銷售，下游市場高度集中于光伏行業，報告期內該業務的營收占比超過96%，產品結構相對單一。澤潤新能計劃募集資金7.20億元，其中3.00億元用于光伏組件通用及智能接線億元用于新能源汽車輔助電源電池盒建設項目，1.10億元用于研發中心建設項目，1.50億元用于補充流動資金。由此可見，澤潤新能募投資金中有4.6億元將用于擴產或與擴產相關的項目。

　　根據招股書披露，澤潤新能光伏組件接線%以上。然而，2024年上半年，公司的產能利用率出現下降趨勢。

　　值得注意的是，根據澤潤新能2023年4月的環評報告，除已作廢和尚未建成的項目外，澤潤新能現有的環保項目包括2018年12月報批的《江蘇澤潤新材料有限公司新建年產1200萬套太陽能光伏接線萬套太陽能光伏接線盒項目》，兩者分別顯示為“已搬遷”和“正常生產狀態”。在完成整體搬遷并擴大產能后，公司于2021年4月30日通過了《新建年產5000萬套太陽能光伏接線盒項目》的竣工環保自主驗收，并基于驗收后的產能進行計算，結果顯示公司2021年和2022年的實際產能利用率可能僅為36.94%和57.96%，遠低于招股書披露數據。澤潤新能的產能利用率數據披露是否具有真實性、可靠性？

　　盡管如此，在最新的注冊稿中，澤潤新能仍表示，該擴產項目建成后，公司將具備年產3,500萬套通用接線萬套智能接線盒的生產能力。然而，在光伏行業整體競爭加劇、市場需求波動的情況下，光伏行業是否存在產能過剩或經營環境發生重大不利變化的問題，仍需公司進一步說明，并結合行業競爭格局分析其對公司的具體影響，同時客觀、準確地提示相關風險，以突出重大性和針對性。

　　在客戶結構方面，澤潤新能前五大客戶的銷售收入占比長期保持在六成以上，具體比例分別為80.08%、73.54%、73.23%和68.83%，客戶集中度較高。其中，第一大客戶A的銷售收入占比分別為43.09%、29.11%、27.95%和32.58%，對該客戶的依賴程度較大。對此，交易所在問詢函中要求公司說明并披露對客戶A的重大依賴風險，該風險對公司持續經營能力的影響，以及公司的應對措施。

　　客戶A的主要產品技術路線為薄膜電池組件。根據CPIA統計數據，2020年至2022年，全球薄膜組件產量分別為6.48GW、8.28GW和9.20GW，雖然產量有所增長，但市場占有率卻呈下降趨勢。2022年，晶硅電池組件的市場占比高達96.9%，而薄膜組件的市場占比僅3.1%，較2021年下降0.7個百分點，顯示出薄膜組件市場需求相對疲軟，其增長速度遠低于晶硅組件。

　　因此，交易所要求澤潤新能進一步說明并披露對客戶A的重大依賴風險，該風險對公司持續經營能力的影響，以及公司應對這一風險的具體措施。雖然澤潤新能在報告期內對客戶A的收入占比未超過50%，但由于客戶A的接線盒毛利率較高，公司的毛利貢獻占比仍超過50%。根據《監管規則適用指引——發行類第5號》的相關規定，公司已構成對客戶A的單一客戶重大依賴。

　　若未來客戶A的薄膜組件技術路線難以滿足市場需求而被淘汰，或澤潤新能與客戶A的合作關系發生重大不利變化，包括客戶A接線盒需求大幅減少、澤潤新能產品因技術迭代難以滿足客戶A需求、市場競爭加劇導致客戶A采購量或毛利率下降等情況，澤潤新能業績將面臨重大不利影響。在光伏行業整體景氣度下降、市場競爭加劇的背景下，公司未來的業績穩定性和可持續發展能力仍存在較大不確定性。

　　與此同時，報告期內，部分客戶退出了前五大客戶名單。澤潤新能對此解釋稱，隨著公司銷售規模擴大，新客戶開發、新產品推出，以及部分客戶自身產能結構調整，部分客戶的銷售占比有所下降。

　　然而，2024年光伏、儲能等新能源行業整體業績大幅下滑，截至2月6日，已有66家A股光伏企業發布2024年度業績預告，其中43家預計凈利潤為負，合計虧損超過592.65億元。光伏行業的周期性特征明顯，目前整體處于供過于求階段。事實上，早在2023年光伏行業年度大會上，

　　董事長鐘寶申便已預警，光伏行業的產能大幅擴張已導致行業進入產能過剩狀態。云開(Kaiyun)